分割案有玄機 魔鬼藏在細節裡
當上市公司宣布將切割出子公司規畫未來上市，理論上市場資金將追捧母公司股價，切出來的小金雞也成功高價掛牌；子公司上市後若衝出好業績，除了自家股價大漲，母公司股價也能跟著沾光。但在許多變調故事浮出台面後，投資人不免納悶：到底該怎麼評估分割案好壞？
今年四月，英業達宣布將把已分割掛牌六年的子公司英華達「併回去」，引起市場一片譁然。
五月，由圓剛分割出來的子公司圓展，在去年因大股東、高階經理人大量低價認購公司股票，被證交所盯上而黯然撤回上市申請，延宕一年後，捲土重來終獲上市許可。
六月，包括台積電、中美晶等公司股東會通過分割案，而面板大廠奇美電到底要不要一拆三，更成了熱烈討論話題。事實上，近年來上市公司興起分割子公司新上市掛牌的熱潮，怪象與弊端也一一浮現，到底該如何評估將進行分割的公司，投資人也最好趁早搞清楚。
分割案例大增 誰受益？
「自從《企業併購法》新增兄弟分割規定，證交所提供簡易上市管道後，上市櫃公司分割案例大幅增加，」安永會計師事務所會計師周黎芳觀察。
上市櫃公司好端端的，為什麼要分割？周黎芳指出，台灣常見的企業分割案有三類，第一，是考量業務有衝突關係，為了不得罪客戶而做切割，例如宏碁、華碩因品
牌與代工的衝突，而分別切出緯創與和碩。第二，產品線差異太大，例如燦坤與燦星網，電器與旅遊性質相異，財務特性也不同。第三，引進策略性投資人，例如外
資偏好可變現資產，不希望公司持有太多不動產，這時候把不動產切割出去，就能吸引外資股東。
周黎芳分析，以股東的立場，母子公司原本一加一等於二，若拆開後價值變成一加一大於二，若能在股票市場享受高本益比，就是對股東有利。的確，以宏碁、緯創
案例，分割後兩家公司股價一度紛紛大漲，然而，並非每個案子都有這麼美好的結局，「現在是股東都希望跟著賺一筆，但通常都賺不到，」一位操盤人說。
以太陽能導電漿廠碩禾為例，去年十一月自母公司國碩分割獨立掛牌，股價一度攀上九百元大關成為股王，母公司股價也跟著同步波動，然而近幾個月隨著碩禾業績
下滑，母子公司股價同步回跌，已跌破碩禾掛牌當日的收盤價。事實上，根據《財訊》雙週刊統計，過去一年來上市公司分割子公司掛牌案例中，絕大多數新公司都
已跌破掛牌當日的收盤價，包括和碩、新唐、商店街等公司跌幅甚至高達近三成，讓掛牌首日追高的投資人慘遭套牢。為什麼一樁分割美事卻演變成股價災難？這就
要從其中的三大怪象說起。
企業分割三大怪象
怪象一，投資人對母公司獲利連動的過度想像：依照現行會計處理準則，子公司分割出去後，帶給母公司的利益，就是每次編製半年報時，
獲利可按持股比率回饋母公司。但子公司股價飆漲時，除非母公司出售持股可獲得釋股利益外，母公司其實一點也無法享受到帳面上的成果。而許多小股東以為切割
掛牌後，母公司還能由子公司的高本益比獲利，「光是理解這一點，就是最大的爆點了！」操盤人指出。
怪象二，分割理由講不通：「其實，市場上有些分割案，分得一點道理都沒有！」一位自營法人分析，這樣為了上市而分割，對公司長遠發展不見得是好事。例如，
製造光學膜的嘉威，把導電薄膜與光學保護膜分拆成為楷威、鴻威兩家子公司，產品性質相當雷同，在財務上與管理上並無太大差異，不知分割所為何來。這也難
怪，當矽晶圓廠中美晶宣布將藍寶石基板、太陽能矽晶圓部門分割成兩家公司，被市場狂喝倒彩，股價摜破月、季線。
而且，就連台積電即將進行的分割案，也該拿放大鏡檢視，「台積電把固態照明、太陽能兩個事業群拆為兩家子公司，但母、子公司做的全是代工業務，投資人應該要問：真有財務上或業務上分割的必要嗎？」法人說。
元富證券副總李顯章指出，分割案對長期發展是否有正面影響，才是投資人真正該關心的，但由於每個分割案差異大，必須依個案檢視。他分析，若是子公司營業形
態與母公司迥然不同的，例如庫存比較高，應收帳款大的，為了不使母公司財報混淆而切割出去，就是有意義的切割。他不諱言，若將子公司業務切得太細，上市
後，由於業務範圍單一，財務數字將變得相當透明，容易導致供應商抬價、客戶殺價，反而對公司發展是負分。同時，科技業變化快，小金雞切出去能稱霸多久、會
不會變成一代拳王，都須審慎思考。（更多精采內容請見377期《財訊雙週刊》）
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